Кейс: выход из инвестиции в проблемную задолженность — стратегия и результат

Войти в проблемную задолженность — задача понятная: найти дисконт, оценить реальную взыскиваемость, договориться о цене. Выйти — сложнее. Именно на этапе выхода инвестор либо фиксирует ту доходность, ради которой входил, либо обнаруживает, что реальный результат оказался существенно скромнее расчётного. В этом кейсе — разбор конкретной ситуации: как формировалась стратегия выхода, какие развилки возникали по ходу и что в итоге определило результат.

Инвестор приобрёл портфель из трёх требований к одному должнику — юридическому лицу в сфере оптовой торговли. Общая номинальная сумма долга составляла около 42 млн рублей: основной долг плюс накопленные проценты и штрафные санкции. Портфель был куплен у банка с дисконтом порядка 68% от номинала — то есть фактическая цена входа составила около 13,5 млн рублей.

На момент покупки должник находился в предбанкротном состоянии: просрочка — более двух лет, активы частично выведены, однако в залоге оставалось складское помещение площадью около 1 800 кв. м на окраине регионального центра. Оценочная стоимость объекта по рыночным данным — 18–22 млн рублей. Именно залог был главным аргументом в пользу входа.

Горизонт планирования при покупке — 18–24 месяца. Целевая доходность — не менее 35% годовых на вложенный капитал. Стратегия выхода на момент входа была сформулирована в двух сценариях: взыскание через банкротство с реализацией залога либо продажа портфеля третьей стороне после получения судебного решения.

Сразу после покупки портфеля инвестор инициировал судебное взыскание. Решение первой инстанции было получено через четыре месяца — в пользу кредитора, в полном объёме требований. Исполнительный лист направлен в службу судебных приставов. Параллельно подано заявление о банкротстве должника.

Здесь возникла первая развилка. Должник, осознав неизбежность банкротства, вышел на переговоры. Предложение — добровольное погашение 16 млн рублей в течение трёх месяцев при условии отзыва заявления о банкротстве. Для инвестора это означало бы доходность около 18% годовых на вложенный капитал — ниже целевой, но с нулевым операционным риском и быстрым возвратом.

Инвестор отказался. Расчёт был прост: залоговый объект при реализации через торги давал, по оценке, 19–21 млн рублей, что соответствовало доходности 40–50% годовых при сроке процедуры 12–15 месяцев. Риск — затяжное банкротство и оспаривание залога со стороны других кредиторов.

Оцениваете конкретную сделку? Vincent Capital разбирает структуру, риски и реальную окупаемость — за 48 часов. Напишите на info@vinccapital.com с параметрами сделки.

Банкротство было введено через два месяца после подачи заявления. Инвестор как залоговый кредитор получил приоритетную позицию в реестре — это ключевое преимущество, которое сохранялось на протяжении всей процедуры. Однако дальше начались осложнения, которые сдвинули сроки.

Во-первых, конкурсный управляющий оспорил ряд сделок должника, совершённых за 18 месяцев до банкротства. Это заморозило часть активов и затянуло процедуру на дополнительные 4–5 месяцев. Во-вторых, на торгах по залоговому объекту первые два раунда не дали результата: покупателей не нашлось при стартовой цене 19,5 млн рублей. Объект пришлось снижать — сначала до 16,5 млн, затем до 14,2 млн рублей.

На третьем раунде торгов объект был реализован за 14,8 млн рублей. Из этой суммы залоговый кредитор получил 80% — то есть около 11,8 млн рублей. Оставшаяся часть ушла на покрытие расходов процедуры и требований кредиторов первой очереди.

По наблюдениям аналитиков Vincent Capital, именно переоценка ликвидности залогового объекта — одна из наиболее частых ошибок при входе в подобные позиции. Складская недвижимость на окраине регионального центра в условиях слабого спроса может уйти на торгах с дисконтом 25–35% к рыночной оценке — и это нормальная практика, а не исключение.

Пока шла банкротная процедура, инвестор принял решение реализовать два из трёх требований портфеля на вторичном рынке — те, которые не были обеспечены залогом. Номинал этих требований составлял около 12 млн рублей, цена входа по ним — около 3,8 млн рублей.

Покупатель был найден через специализированного брокера. Требования проданы за 5,1 млн рублей — с доходностью около 34% на вложенный капитал за 14 месяцев удержания. Это примерно 29% годовых — ниже целевого показателя, но выше альтернативных инструментов с сопоставимым риском.

Продажа на вторичном рынке позволила частично высвободить капитал до завершения банкротной процедуры и снизить общий операционный риск портфеля. Для инвестора это был осознанный компромисс: пожертвовать частью потенциальной доходности ради определённости и ликвидности. Подробнее о том, как устроен вторичный рынок долговых требований и какие инструменты там доступны, можно прочитать в материале об инвестициях в проблемную задолженность с доходностью 20–80%.

Для расчёта реальной доходности по конкретному портфелю — напишите на info@vinccapital.com, разберём за 48 часов.

Финансовый итог по всему портфелю выглядит следующим образом. Суммарные поступления составили около 16,9 млн рублей: 11,8 млн от реализации залога в банкротстве и 5,1 млн от продажи необеспеченных требований на вторичном рынке. Совокупные затраты — 13,5 млн рублей цена входа плюс около 0,9 млн рублей операционных расходов (юридическое сопровождение, участие в торгах, брокерская комиссия). Итого вложено: 14,4 млн рублей.

Чистая прибыль — около 2,5 млн рублей. Общий срок удержания портфеля — 26 месяцев. Итоговая доходность на вложенный капитал — около 17% за весь период, или порядка 8% годовых. Это существенно ниже целевых 35% годовых, заложенных при входе.

Что пошло не так? Три фактора. Первый — отказ от добровольного погашения на 6-м месяце: предложение должника в 16 млн рублей при затратах 13,5 млн давало бы 18% за полгода, то есть около 36% годовых — выше итогового результата. Второй — переоценка ликвидности залогового объекта: рыночная оценка 18–22 млн рублей оказалась нерелевантной для торгов в рамках банкротства. Третий — затяжная процедура: вместо 12–15 месяцев банкротство заняло 20 месяцев, что «размыло» доходность по времени.

При этом инвестор не понёс убытков и вернул капитал с положительным результатом. Это важно: в сегменте проблемной задолженности итог «вернул деньги с небольшой прибылью» — не провал, а рабочий сценарий. Провалом считается потеря части основного капитала или полная заморозка позиции без перспективы выхода. Разбор именно такого сценария — в материале о неудачной инвестиции в проблемную задолженность.

Ключевой урок этого кейса — стратегия выхода должна быть сформулирована не в двух, а в трёх сценариях: оптимистичный, базовый и консервативный. Причём консервативный сценарий должен включать реалистичную оценку ликвидности залога именно на торгах, а не по рыночной стоимости.

Второй урок — переговорные предложения должника стоит оценивать не как слабость, а как реальную альтернативу с конкретной доходностью. В данном случае добровольное погашение давало результат лучше итогового. Ошибка была не в том, что инвестор отказался, а в том, что расчёт альтернативы не был сделан достаточно строго.

Третий урок — диверсификация внутри портфеля по типу обеспечения. Необеспеченные требования в итоге дали более предсказуемый результат через вторичный рынок, чем залоговые через банкротство. Это не означает, что залог — плохой инструмент. Это означает, что ликвидность залога нужно оценивать отдельно от его рыночной стоимости. О том, как правильно структурировать такие позиции с самого начала, подробно написано в кейсе о структурировании сделки с долгового портфеля.

Наконец, операционные расходы в 0,9 млн рублей — это 6,3% от суммы входа. При целевой доходности 35% годовых это терпимо. При фактической доходности 8% годовых — это значимая часть результата. Ошибка на этом этапе обходится дорого и обычно выявляется уже после завершения процедуры, когда изменить что-либо невозможно.

Читайте также:

• Инвестиции в проблемную задолженность: доходность 20-80% на дисконтных портфелях
• Кейс: успешная инвестиция в проблемную задолженность — цифры и выводы
• Кейс: неудачная инвестиция в проблемную задолженность — разбор ошибок
• Кейс: структурирование сделки с долгового портфеля
• Что такое инвестиции в проблемную задолженность и как они работают

Этот кейс показывает: выход из позиции в проблемной задолженности — не технический финал, а самостоятельный этап управления инвестицией, требующий отдельной стратегии. Доходность фиксируется не в момент входа, а в момент выхода — и именно здесь большинство расчётных моделей расходятся с реальностью. Инвестор, который прорабатывает сценарии выхода заранее, в среднем получает результат на 15–20% лучше того, кто рассчитывает на «стандартный» ход процедуры.

Vincent Capital участвует собственным капиталом в каждом проекте, который предлагает инвесторам. Компания помогает с анализом объектов, структурированием сделок и подбором активов под конкретный бюджет и горизонт. Первый шаг — написать на info@vinccapital.com с описанием вашей ситуации. Ответ и предварительный разбор — в течение 48 часов.

На торгах в рамках банкротства объекты реализуются в условиях ограниченного круга покупателей, сжатых сроков и обязательного снижения цены при отсутствии спроса. Складская недвижимость в региональных городах — особенно уязвимый сегмент: спрос на неё узкий, а покупатели хорошо понимают, что продавец (конкурсный управляющий) не может ждать. Дисконт к рыночной оценке в 25–40% — типичный результат для таких торгов, а не исключение.

В ретроспективе — да. Предложение 16 млн рублей при затратах 13,5 млн давало около 18% за 6 месяцев, то есть порядка 36% годовых. Итоговый результат составил около 8% годовых за 26 месяцев. Ошибка была не в самом отказе, а в том, что альтернатива не была просчитана достаточно строго с учётом реалистичного сценария по торгам. Переговорное предложение должника — это всегда реальная альтернатива, которую нужно оценивать как отдельный сценарий выхода.

Стратегия выхода должна включать не менее трёх сценариев: добровольное погашение или мировое соглашение, продажа требования на вторичном рынке после получения судебного решения, реализация залога через банкротство. Для каждого сценария нужно рассчитать реалистичную доходность и срок — и только после этого принимать решение о входе. Если ни один из сценариев не даёт целевую доходность, цена входа завышена.

Данный материал носит исключительно информационный характер и не является инвестиционной, юридической или иной профессиональной рекомендацией, советом или предложением. Принимайте решения самостоятельно или обращайтесь к квалифицированным специалистам с учётом вашей конкретной ситуации.